周期股投資看供需共振 能源產業機會仍未結束

華寶基金/供圖

證券時報記者 裴利瑞

2022年，在海外地緣沖突引起的供給沖擊下，新舊能源當道，成為市場最亮眼的主線。

(資料圖)

華寶基金權益投資總監、基金經理蔡目榮是一位長期深耕能源資源行業的基金經理。他畢業于中國石油大學化工專業，在資源股研究上有著深厚的專業優勢，擔任基金經理后管理的第一只基金，便是一只專注上游自然資源的行業主題基金——華寶資源優選混合。他從2012年8月開始管理這只基金，至今已十年有余。

回顧十年來投資邏輯的變化，蔡目榮指出，周期股的投資之錨已經從需求端向供給端轉變，并逐漸走向供需共振，對周期股的研究需要更為多元、立體，將對供需平衡表的研究作為核心能力。

十年深耕周期股投資

華寶資源優選基金的投資標的以周期股為主，眾所周知，周期股最大的特點就是周期的潮起潮落，蔡目榮的這十年投資生涯也十分跌宕起伏。

“比如，在2013年到2015年，那時候是創業板大牛市，做資源股投資是非常痛苦的?？梢哉f創業板的表現有多好，資源股的表現就有多慘?！辈棠繕s說。

以煤炭行業為例，當時，全行業陷入了無法掙脫的“囚徒困境”，煤價越跌，煤炭公司越增產，越增產煤價就越跌，賣一噸煤就虧一筆錢，最后全行業都虧得一塌糊涂?！按笮妄堫^國有煤炭企業一旦限產，中小民營煤企就不顧成本地搶占市場，背后的邏輯是在費用一定、折舊一定的情況下，大家都希望多生產以便拉低成本，最后大家就陷入了‘囚徒困境’?！辈棠繕s表示。

但蔡目榮卻敏銳地看到了變化，“在調研煤炭上市公司時，我和公司管理層建議限產，但是全行業無法形成合力”，直到2016年，煤炭行業迎來了政策層面的供給側改革，企業不得不主動或被動地限產，蔡目榮也在行業的整頓中抓住了煤炭板塊的大機會。

2016年，華寶資源優選基金A的年度收益率為16.34%，同期滬深300指數下跌了11.28%，偏股混合型基金平均跌逾13%，華寶資源優選基金A的業績十分優異。

2019年9月，華寶資源優選基金增聘了丁靖斐共同管理該基金，在兩人共同努力下，截至2022年9月30日，華寶資源優選基金A自成立以來總回報達到252.23%，較其業績比較基準高出逾242個百分點，其年化回報超13%。蔡目榮可以被稱為“雙十基金經理”，即任期超過10年，同時年化回報超過10%。

要想穿越周期

需聚焦供需平衡表

如果說十年前投資周期股是投資需求的邏輯，那么，在2016年供給側改革落地后，蔡目榮意識到，還需要對周期股的供給端格外關注，只有研究透了供給端的變化才能抓住投資機會。

“很多人說，周期股投資應當在估值低的時候賣出，估值高的時候買入。這個話是對的，但如何判斷估值高低卻十分藝術?！辈棠繕s認為，周期股投資的錨，還是在景氣度，把握景氣度需要觀測的東西很多，但總結來看，周期行業這幾年的關鍵還是在供給側，比如今年能源股大漲，就是海外地緣沖突產生的供給沖擊。

而如果想要擁有穿越周期的能力，蔡目榮認為，對周期股的研究還要更為多元、立體，將對供需平衡表的研究作為核心能力，關注供需共振。

“比如最近，我們在分析電解鋁，以我們的框架來算，明年電解鋁的產能利用率可能非常高，或達到94%左右的開工率，這對電解鋁行業來說非常高了，那么一旦供需波動，就會很容易引發行業的價格波動?！辈棠繕s說。

蔡目榮認為，當下的資源股進入到了供需互動的階段，其主線一是需求旺盛/下降，二是供給增加/減少；資源股研究的重點，需要以變應變。

能源產業鏈機會

仍未結束

2022年以來，新舊能源成為市場的兩大熱門板塊，不管是傳統能源板塊的煤炭，還是新能源板塊的光伏等，都走出了不錯的行情。

從最新基金三季報來看，蔡目榮管理的華寶資源優選基金對新舊能源均有布局，前十大重倉股中既有陜西煤業、中國神華這樣的煤炭股，也包括了華友鈷業、贛鋒鋰業等新能源個股。

蔡目榮表示，和以往周期股和經濟周期強相關的邏輯不同，今年新舊能源的行情主要還是海外地緣沖突引起的連鎖反應。目前來看，能源這條產業鏈的機會還沒有結束。

例如，在火電方向，現在市場上有不少的看好聲音，蔡目榮也表示自己相對看好。站在當前時點看四季度的供需情況，可預期的水電發電疲軟、非電用煤需求階段性釋放、長協煤和市場煤的分割、冬季供熱取暖需求等因素均支撐煤價，整體供需仍然偏緊。

在新能源方向，蔡目榮表示自己比較看好光伏產業鏈。今年光伏的景氣度主要靠歐洲出口支撐，但國內裝機量嚴重低于預期，主要原因就是硅料的價格太高，蔡目榮預測，硅料價格可能在四季度迎來拐點，一旦硅料價格下跌，國內對光伏的需求將會迎來爆發。

關鍵詞： 基金經理 供給沖擊 囚徒困境